中国经济将继续下滑货币政策宽松：放水也救不了

在评论宏观经济数据时我写了一副对联：经济疲弱，恐基建难支独木；地产回落，问企稳凭谁可依？并求横批。

大量有才网友回复：问路改革，L型行不，做多债市，债市长牛，熟悉我们策略的朋友回复：倾国倾城。我个人认为有很深含义的是：水主沉浮。

过去在经济扩张时期，流动性和信贷主导经济增长。没有货币和信贷经济肯定不行，是典型的“水”主沉浮。而现在处于三期叠加的经济下行期，有了充足的货币和信贷恐怕经济也未必行，也就是说水不能主沉浮。况且5月份的货币信贷和社会融资数据忧多喜少。

货币和社会融资数据快速回落，一方面表明实体经济需求不足，同时也预示着未来经济黯淡的前景。信贷的一枝独秀和略超预期，也仅仅是因为居民按揭贷款放量，而企业中长期贷款显著不足。近几周房地产交易量显著回落，也预示着未来信贷数据的回落。5月份宏观经济数据已经充分验证了年初以来，我们对经济悲观的预期。随着货币信贷数据的进一步回落，供给侧改革的推进，城乡居民收入增速的减缓，民间投资情绪的低落，未来几个季度中国经济下行的压力将进一步显现。当前显然不是中国经济的底部。

我们最近兵分几路到各个地区和部门调研，普遍的感觉是上中下游经济都很乏力。唯有政府主导的基建还将保持一定热度，而地产投资已经开始降温。

在供给侧改革的大背景下，我们认为无论是总量还是结构性的力量都不支持价格能够上升，相反我们认为三季度CPl会继续向下。

虽然放水也不能救中国经济，但对债市而言，水主沉浮。随着实体经济对资金需求的减弱，信贷也将进一步萎缩。而金融市场的流动性将越来越宽松。从货币当局的意图来看，随着经济下行压力凸显和CPl的回落，货币政策也将重回宽松，当然包括量和价。也就是说，货币政策将重新以国内经济为主要的锚。

从全球来看，避险成为时尚。中国也不例外。随着风险的逐渐暴露，我们从中观和微观层面都看到机构投资者和个人风险偏好的回落（银行资管等草根调研结论，欢迎电话交流）。黄金和债券等必将是贯穿全年的避险品种和香饽饽。

对债市而言，现在就是配置期，加长久期为宜。三季度将存在显著的交易机会。

我们坚持“倾国倾城”的投资建议。倾城就是倾向于城投债，城投债金边本色不改，未来收益率一定国开化。倾国就是倾向于投资广义利率债，包括高评级信用债。当然我们也推荐产能过剩行业中的龙头企业债券，因为大而不倒在中国仍然适用。

倾国倾城，水主沉浮。

【延伸阅读】基建是火焰 基建之外是海水

基建投资仍然会保持一定的热度。有的平台公司忙于修高铁建机场。而这些项目，大部分都是未来几年的项目提前。 杭州当地人讲，杭州启动了自南宋以来最大的基建规模，喜迎今年秋季的G20。与政府项目和基建相关的融资也相对比较便利，受到了银行等机构的青睐。

基建是火焰，除了基建我们感受到的是海水。上游企业在忙于控人力成本。中游企业同样在减员增效。由于下游需求未持续改善，一些抗风险能力较差资质较低的建筑企业倒闭。在下游需求短期内难以改善，负债压力巨大的背景之下，很多企业本能的选择了冬眠。

同样在山东的二线城市和浙江的三线城市我们并没有看到媒体上所说的房地产投资回暖。巨大的库存压力，使得开发商非常的理性和客观。即使在核心二线城市杭州，我们也听到了开发商关于理性看待近期地王出现，要理性避避风头的观点。

银行最主要的压力还是要控风险。与政府相关的项目贷款仍然是银行最倾心的。过剩产能行业当然是人回避的。当然，具体项目还要一事一议，大而不倒的规则在当前乃至未来仍然适用。同舟共济的哲学思想保证了龙头企业核心企业债务风险短期还不会最先爆发。虽然我不赞成这种债务展期的拖延战术。供给侧改革方能解决长痛与短痛的问题。
   银行一季度的过快过于集中的贷款投放节奏的确平添了未来几个月中国经济下行的压力。因为如果下半年经济下行压力进一步恶化，可能会面临着缺少资金供给的问题。民间投资进一步减速的确体现了政府投资的挤出效应。目前来看，民间投资的热情短期内很难启动。PPP的合作模式的资金很多来自银行理财和建筑业企业。对于建筑企业而言，参与政府的ppp项目，本身就是由自己来施工，可以赚两份钱。而其他民间企业，问者甚寡。

横店影视城本周有50多个剧组同时开机，显示第三产业繁荣的态势，我也为两周多的连续调研为拉动内需，促进第三产业发展作出的贡献感到自豪，但第三产业短期内很难弥补第二产业回落留下的空白。结构调整和产业升级的道路还很远，中国经济还需要解决自身的结构问题。在这个过程之中，中国经济增长的速度是需要回落的。经济的回落和收入的减速对价格的影响是向下的。

短期内货币政策仍然不会松动，但随着经济下行压力的凸显，货币政策终将回归宽松。从边际上看，未来可能信贷从紧货币从松。而金融体系的资金是相对宽裕的。